A 2025-ös év vége felé a kötvénypiacokon egyszerre látható a tartós infláció, az emelkedő államadósság és a rekordközeli hozamszintek kombinációja. Ez rövid távon nyomás alatt tartja az árfolyamokat, ugyanakkor éppen ez a környezet teremti meg a 2026-os évben a vonzó beszállási pontokat. A hozamok historikusan magasak, az IMF szerint a globális növekedés 2026-ra 3% körül stabilizálódik. Ez nem tekinthető recessziós forgatókönyvnek, ellenben kellően visszafogott ahhoz, hogy a kötvénypiacokat támogassa.
A fejlett piaci államkötvényeknél a kép vegyes. A nyugat-európai szuverén kibocsátók gazdasága a viharokkal szemben ellenállónak tűnik, a munkaerőpiaci helyzet egyelőre stabil képet mutat. Ezzel szemben az öregedő társadalmi szerkezet, az emelkedő védelmi kiadások és a politikai fragmentáció miatt a fiskális pálya jó eséllyel feszes marad, a hozamkörnyezet pedig enyhén emelkedő lehet, ahogy a magasabb hozamok fokozatosan beépülnek a finanszírozási költségekbe. Az EKB jelenleg inkább kivár, de az erősödő euró és a kínai exportnyomás könnyen egy óvatos kamatvágás felé tolhatja a döntéshozókat. Ez a 2026-os évben támogathatja az eurózóna közepes lejáratú állampapírjait.
Az USA-ban több nagy befektetőház arra számít, hogy 2026-ban az US-i kötvényhozamok összességében magasan maradnak, a hozamgörbe meredek lesz a nagy államháztartási hiány és a jelentős szövetségi kibocsátási kínálat miatt. Ebből eredően a hozam nagy része inkább a kamatszelvényekből jöhet, nem pedig az árfolyamnyereségből. Ez a befektetőnek azt üzeni, hogy az amerikai állampapírokat és a befektetési kategóriájú vállalati kötvényeket elsősorban lejáratig lesz érdemes megtartani. Itt a középső lejárati szegmensre érdemes fókuszálni (5–10 év), ahol a hozam/kamatkockázat arány kedvező, és a hozamgörbe esetleges kedvező változása is plusz hozamot adhat. Túlzott hosszú lejárati idő felvétele kockázatos, ha a tartósan magas infláció újabb hozamemelkedést kényszerít ki.
Érdemes figyelni a vállalati kötvénypiacra is, ahol a 2025-ös év utolsó időszaka négyéves csúcsot hozott az akvizíciós célú kötvénykibocsátásban. Az adott időszakra vonatkozó M&A-finanszírozás közel 120 milliárd dollárra emelkedett. A Merck, a GE HealthCare, a Novo Nordisk és a Pfizer ügyletei, valamint a 2026-ra előkészített nagy tranzakciók azt vetítik előre, hogy jövőre is aktív marad ezen a téren az elsődleges kibocsátási piac. A befektető szempontjából ez két dolgot jelent. Egyrészt bőséges új kínálatot, amely válogatási lehetőséget és esetenként új kibocsátási prémiumot is kínál. Másrészt fokozatosan emelkedő vállalati adósság növekedést, ami a szektor-, sőt kibocsátó-szintű szűrést teszi kulcsfontosságúvá.
Az egyik legizgalmasabb történet azonban talán az, ami a feltörekvő piaci kötvényekkel történik. Az AA-besorolású feltörekvő országok, mint az Egyesült Arab Emírségek, Katar, Tajvan, Dél-Korea vagy Csehország dolláros szuverén és vállalati papírjai 2025-ben magasabb bruttó hozamot értek el, mint az azonos minősítésű fejlett piaci kötvények, miközben a hozamfeláruk történelmi mélypont közelébe zsugorodott. A reál GDP-növekedés, az infláció és a folyó fizetési mérleg mutatói ma már sok esetben kedvezőbbek az EM-ben, mint a G7-ben. Arra számítunk, hogy 2026-ban is erős marad az EM-adósság teljesítménye, különösen a helyi devizás papíroké, mivel a FED lazítása enyhíti a dollár kamatnyomását, az EM jegybankok pedig magas reálkamatokról tudnak kamatot csökkenteni. Ez CEE-ben, Latin-Amerika egy részén (Brazília, Kolumbia) és Ázsiában (India, Fülöp-szigetek, Korea) kínálhat vonzó „carry + potenciális felértékelődés” kombinációt.
A feltörekvő piaci térben külön fejezetet érdemelnek az igazán viharvert adósság sztorik. Venezuela 2017 óta nem fizeti kötvényei kamatait, de egy esetleges politikai fordulat és egy nagyszabású adósságrendezés 30–60%-os árfolyamemelkedést hozhatna a különböző lejáratokra jelenlegi, 25–30% közötti árszintekhez képest. 2025 végére a leglikvidebb venezuelai kötvények már 30% fölé emelkedtek, duplázva az év eleji szinteket a rezsimváltási várakozások miatt. Ez a sztori 2026-ban is a globális kötvénypiac egyik kulcseseménye lehet.
De nem szabad figyelmen kívül hagynunk a globális kötvénypiaci kockázatokat sem. A globális államadósság már 2024-ben meghaladta a 100 ezer milliárd dollárt, és az IMF szerint a évtized végére a világ GDP-jének közel 100%-át érheti el, ami nagyobb inflációs meglepetések és hozamemelkedés irányába mutat. Az olyan jegybankok, mint az ausztrál RBA már most arról beszélnek, hogy akár újabb kamatemelésekre is sor kerülhet 2026 elején, ha az infláció nem hűl kellőképpen, ami a globális hozamszinteket is felfelé húzhatja. A kötvénybefektető számára ez azt jelenti, hogy 2026-ban aktív lejáratkezelésre, hozamgörbegörbe kontrollra, országallokációra, inflációkövető eszközök és megfelelő likviditási tartalék alkalmazására lesz szükség.
A 2026-os évre azért lesz érdemes kiemelt figyelmet fordítani a kötvénypiacokon, mert csak elvétve találkozik a magas induló hozamszint, a fejlett piacokon várhatóan tetőző kamatciklus, a feltörekvő országok javuló fundamentuma, a vállalati M&A-hullám által generált élénk kibocsátás és néhány bináris kimenetelű sztori, élükön Venezuelával. Aki megfelelően diverzifikált módon, a kockázati profiljának megfelelően kombinál fejlett piaci államkötvényeket, minőségi vállalati papírokat, helyi devizás EM-adósságot és korlátozott mértékű „distressed” kitettséget, az 2026-ban jó eséllyel attraktív, döntően kuponból származó hozamot érhet el, miközben lehetőséget biztosít arra, hogy egyes különleges helyzetekben extra árfolyamnyereséget realizáljon.
Szerző: Kosovics László, portfóliókezelési üzletág vezető, SPB Befektetési Zrt.
